価格戦争: テスラ、マージンクラウンを失う (NASDAQ:TSLA)

steved_np3/iStock、ゲッティ イメージズ経由

長い間、テスラ社 (NASDAQ:TSLA) は、少なくともフェラーリ NV (RACE) などの少量生産のハイエンド企業を除いた場合、自動車業界のマージン王でした。 テスラが他のプレミアムメーカーに利益率で追い越されたため、状況は変わりました。 これは電気自動車（「EV」）分野での価格競争の結果であり、テスラの将来の収益性や回復力やブランド価値にとって良い前兆ではない。

テスラの強気派は長年、テスラは自動車業界で最高の利益を生み出しているため、少なくとも販売量の少ない高級品メーカーを除いた場合、プレミアム評価を受けるに値すると主張してきた。 そして、他の自動車会社と比較して、高いマージンが数百パーセントのプレミアムを正当化するとは信じていませんでしたが、他のすべてが同じであれば、マージンが高いほどバリュエーションが高くなるのは間違いありません。 それにはいくつかの理由があります。

パンデミック中の継続的な価格上昇と、電気自動車分野での供給制約のおかげで、テスラは少し前まで、少なくとも自動車会社にとって非常に魅力的な利益率を生み出していました（ただし、ヘルスケア企業やテクノロジー企業は、はるかに高い利益率を生み出すことがよくあります）。

約1年前、税金や金利の影響を除いたテスラのEBITマージン、つまり営業利益率は20％近くに達した。 自動車会社にとって、これは非常に強力です。 しかし、それ以来、事態は明らかに間違った方向に進んでいます。直近の四半期では、テスラのEBITマージンはわずか12%で、ピーク時のほぼ20%から40%近く減少しました[12/20 = 0.60]。 。

ここでは、投入コストなどのいくつかの要因が影響します。 リチウムの価格は非常に不安定で、例えばEVメーカーの利益を圧迫している。 しかし、テスラの場合、最も重要な要因は積極的な値下げだった。 上のグラフでは、ほとんどの値下げが実施された第 1 四半期が最も利益率の低下が大きかった四半期であることから、これがわかります。 そして、議論の余地はほとんどありません。生産コストが劇的に下がらないにもかかわらず、製品の価格を引き下げると、利益率は必然的に圧縮されます。 テスラは依然として自動車会社としては堅実な利益率を生み出しているが、それだけのことだ。利益率はもはや大きくはなく、重要なことに、利益率は増大し続けるという強気理論は明らかに予想通りに機能していない。 むしろ、弱気派の一部は正しかったようだ。EV分野での競争激化により、価格設定が不利になり、マージンは過去の高水準から現実に戻ってきている。

重要なのは、テスラは他の大手自動車会社にも利益率で追い越されているということだ――そして私たちは世界の少量生産の高級車フェラーリのことを話しているわけではない。 むしろ、テスラより生産量や販売数が多い企業さえ、最近ではマージンでテスラを追い抜いています。

メルセデス・ベンツ・グループ(OTCPK:MBGYY)とBMW(OTCPK:BMWYY)の両社は、直近四半期に高いEBIT利益率を生み出しており、昨年の平均利益率もテスラの現在の利益率よりも高く、直近四半期の利益率が高いことを示しています。異常値ではなかった。 メルセデスと BMW はどちらもテスラよりも多くの車両を販売しているため、これらはニッチ プレーヤーではなく、テスラのような大規模なプレミアム プレーヤーです。 やや驚くべきことに、起亜自動車 (OTCPK:KIMTF) も、直近の四半期ではテスラよりも高い営業利益率を達成しており、約 14 となっています。起亜自動車は高級メーカーではありませんが、効率的な運営と厳格なコスト管理のおかげで、それでもなお、業績を上回っています。テスラの売上高当たりの利益ベース。 Kia は強力な EV ラインアップも持っており、EV6 などの優れたデザインと消費者からの好評を博したモデルがあります。 メルセデスとBMWもEV販売を急速に伸ばしており、2022年の年間販売台数はそれぞれ19％、32％増の32万台、43万台となる見通しだ。

テスラの強気派の多くは、従来の自動車会社はEVが販売されるたびに損失を出していると主張している。 すべての企業が ICE と EV ベースで利益を計上しているわけではありませんが、テクノロジーによって利益を計上しているフォード モーター カンパニー (F) など、少なくとも一部の従来の自動車メーカーにはこれが当てはまります。 この声明が真実であり、すべての、または少なくともほとんどのレガシープレーヤーが現在 EV 部門で損失を出していると仮定すると、次の疑問が生じます。なぜメルセデス、BMW、起亜は、EV の販売にもかかわらず、依然としてテスラより利益をあげているのでしょうか。今のところ利益の足かせになっているでしょうか？ 彼らがEV事業を強化するにつれて、時間の経過とともに収益性が高くなるだろう。同じことがテスラにも起こった。 現在すでに利益率が高いテスラと比較して、最終的にはさらに収益性が高くなるのでしょうか? それは、テスラが実際には巨額のプレミアム評価に値しないことを示しているだろう。 あるいは、内燃機関（「ICE」）車の販売がEVの販売よりも構造的に収益性が高い可能性はあるのでしょうか？ 最も利益を上げている自動車会社はレガシープレーヤーであるため、少なくとも現時点ではそのようだ。 それが将来も当てはまるとすれば、業界全体にとって悪いニュースとなる。EVへの移行は、すべての自動車会社（テスラなどのEV純粋事業を含む）にとって全体的な利益率の逆風となる可能性がある。

もちろん、第1四半期が異常値で、メルセデス、BMW、起亜自動車の利益が後退する可能性もある。 あるいは、テスラの利益が今後数四半期に急上昇し、利益率のリーダーシップを取り戻す可能性もあるが、少なくとも現時点では、大規模な値上げがないため、そのような事態は起こらないと私は見ている。 今後数四半期以内に米国が景気後退に陥る可能性があり、中国の経済回復が今のところやや抑制的であることから、テスラは最も重要な市場で大きなマクロ的な逆風にも直面しており、大幅な利益率の回復が見られる可能性はやや低い。近い将来にはそうなると思います。

テスラの利益率は低下しており、他の自動車会社に利益率で追い越されつつある。 どちらも逆風だと思います。 マージンが低いと、他のすべてが同じであれば、明らかに TSLA の収益性が低くなります。 利益率の低下により、市場低迷時のテスラの回復力も低下します。 潜在的な景気後退に先立って利益率が低下しているため、米国や中国の景気減速が加速した場合には利益率がさらに低下する重大なリスクが存在します（もちろん、景気後退は他の自動車会社にとっても悪いニュースとなるでしょう）。

テスラがマージン戦争で主導的地位を失ったという事実も逆風となる可能性がある。 レガシー企業がEV分野への参入を強めているため、EVへの露出を求める投資家はますますレガシー企業の株式を選択する可能性がある。 特にこれらがテスラより収益性が高い場合には、投資家の資金を引き寄せる可能性がある。 TSLA は現在、利益率の点で傑出した利益を上げている自動車会社ではなく、平均的な自動車会社に近づいているため、他の自動車会社と比較したプレミアムは低下する可能性があります。 TSLA の評価額はここ 1 年で低下しましたが、絶対的および相対的な観点から見ても依然としてかなり割高です。

テスラはEBITの50倍で取引されており、絶対額で言えばかなり高い評価額となる。 利益率の高い競合他社と比較すると、BMW、メルセデス、KIAの評価額は信じられないほど高く、EBITの2～3倍で取引されている。 言い換えれば、テスラは価格対EBITベースでこれらに対して1,500%以上のプレミアムで取引されているということだ。

販売量の伸びが大きいため、プレミアムの評価は正当化されているように見えますが（第 1 四半期で見たように、それが必ずしも同じ規模の利益成長をもたらすわけではありません）、私はプレミアムがこれほど高くなければならないのか疑問です。 TSLAが最終的に誰よりも早く自動運転車を解決することになれば、状況は変わるだろうし、現在の評価は正当化されるかもしれないが、少なくとも現時点では、過去に大きな約束があったにもかかわらず、テスラが自動運転車を解決することは当てはまらない。

テスラ社は成熟するにつれて、より「普通の」自動車会社になりつつあります。 最近見てきたように、販売量の伸びは鈍化し、利益率は縮小しており、同社は価格競争を引き起こす可能性のある競争の激化に直面しています。 テスラは現在、利益率で他のいくつかの自動車会社に追い抜かれています。

テスラ社の株式は依然として異常に高い評価で取引されているため、現在の価格では魅力的ではないと私は考えています。

編集者注: この記事では、米国の主要取引所で取引されていない 1 つ以上の証券について説明します。 これらの株式に伴うリスクにご注意ください。

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